El problema no era el ladrillo

Durante años, el diagnóstico parecía claro: el exceso de ladrillo nos hacía menos productivos, distanciándonos de los principales socios europeos. Sin embargo, los datos más recientes de Contabilidad Nacional cuestionan esta idea. Para entenderlo, conviene mirar brevemente hacia atrás. Entre 1964 y 1980, la economía española se encontraba en plena fase de desarrollo, mientras el país transitaba de la dictadura a la democracia. Durante este ciclo, el esfuerzo inversor -la ratio de inversión sobre PIB- fue elevado y se situó en torno al 25,5% del PIB. La construcción de vivienda y, en menor medida, de infraestructuras representaban conjuntamente cerca del 60% del total. En relación con su composición -construcción, maquinaria y conocimiento- la inversión en maquinaria y en conocimiento suponían el 34% y el 8% del esfuerzo, respectivamente. Crecer era construir.

A partir de los 80, el guion cambió. La entrada en Europa y la reconversión industrial catalizaron el proceso de modernización de la economía española. Entre 1980 y 1999 se redujo la inversión en vivienda y, con ello, el esfuerzo inversor, que pasó a situarse en torno al 23% del PIB. Sin embargo, el peso de la construcción se mantuvo en el entorno del 60%, compensado por la modernización de las infraestructuras. En paralelo, empezaba a emerger una señal de cambio: una parte de la inversión en maquinaria -alrededor de dos puntos porcentuales- empezó a desplazarse hacia activos intangibles.

El tercer acto, entre 1999 y 2018, consolidó el esfuerzo inversor en torno al 23% del PIB, pero alteró su composición. La entrada en el euro, los bajos tipos de interés y la abundancia de crédito impulsaron un intenso ciclo inmobiliario que elevó la inversión en vivienda, seguido de un prolongado ajuste en inversión pública. Aun así, el peso de la construcción se mantuvo en torno al 60%, mientras la inversión en conocimiento continuó ganando terreno hasta alcanzar el 14%, en detrimento de la maquinaria.

A partir de 2018 se inicia el actual ciclo inversor, que marca un punto de inflexión. En primer lugar, el esfuerzo inversor se reduce de forma significativa hasta situarse en torno al 20% del PIB. En segundo lugar, cambia su composición: la inversión en conocimiento se aproxima ya al 25% del total, mientras que la construcción -vivienda e infraestructuras- reduce su peso hasta el 50%. En resumen, el nuevo ciclo reduce el volumen de inversión y lo redistribuye de forma que el ladrillo pierde peso en beneficio del conocimiento. Paradójicamente, este nuevo patrón inversor, más cercano al modelo europeo, no parece haber impulsado de forma diferencial la convergencia real con la UE. Entre 2018 y 2025, el PIB per cápita relativo de España apenas ha pasado del 91,2% al 91,3% del promedio de la UE. El problema, por tanto, no era el ladrillo, así que conviene analizar por qué no es oro todo lo que reluce.

En este sentido, el nuevo patrón inversor convive con un saldo superavitario por cuenta corriente, incluso durante la actual fase expansiva. Esto implica que la economía española ahorra más de lo que invierte. Detrás de esta anomalía hay un diagnóstico incómodo: sobran recursos financieros y faltan proyectos suficientemente rentables. En otras palabras, existe un problema de emparejamiento o matching entre el ahorro disponible y las oportunidades de inversión. Para resolver ese problema de matching se requiere enfrentar un doble reto.

El primer reto es de capital humano. La inversión en activos intangibles -I+D+i, software, equipos TIC o propiedad intelectual- solo genera valor si existen trabajadores capaces de aprovecharlos, una idea ya subrayada por Lucas (1990). Sin embargo, el mercado laboral español sigue mostrando dificultades para cubrir posiciones de alta cualificación. El riesgo es evidente: aumentar la inversión en intangibles sin mejorar las capacidades de la fuerza laboral puede traducirse en rendimientos decrecientes. Por el contrario, alinear el capital humano con el nuevo patrón inversor elevaría la productividad y aumentaría la rentabilidad de los proyectos.

El segundo reto es financiero. Por un lado, el sistema bancario español ha venido especializándose con reconocido éxito en la financiación de inversión en activos reales, como viviendas o infraestructuras. Sin embargo, la financiación de activos intangibles plantea nuevos retos: son más difíciles de valorar, ofrecen menos garantías y requieren asumir más riesgo. Por otro lado, la regulación bancaria actual descansa en la garantía real. Todo ello, dificulta la financiación de intangibles, justo cuando más relevante se vuelve. Para superar este obstáculo, será necesario desarrollar instrumentos que permitan gestionar mejor el riesgo, como avales públicos o sistemas de ratings independientes que faciliten la canalización del ahorro hacia este tipo de inversiones.

El paso del ladrillo al conocimiento marca una transformación relevante, pero modificar el patrón inversor por sí solo, no garantiza un cambio de modelo con mejores resultados. El éxito dependerá de la capacidad para adaptar nuestras instituciones, nuestro capital humano y nuestro sistema financiero al nuevo patrón inversor. Sin ese paso adicional, corremos el riesgo de quedarnos a medio camino. Porque el problema nunca fue solo el ladrillo, sino las limitaciones de la economía para transformar la inversión en productividad, rentabilidad y crecimiento.

*Victor Ausín es técnico comercial y economista del Estado y profesor del IE.